トヨタ・ダイハツ・スズキ新三角関係 その4
遠藤功治（アドバンストリサーチジャパン マネージングディレクター）
「遠藤功治のオートモーティブ・フォーカス」
4 スズキとの提携？
トヨタがダイハツを100%子会社化という記事が出たと同時に、トヨタがスズキと資本提携をする、という話が出てきました。ご存知の通り、スズキはVWと提携を白紙に戻し、VWから自社株約20%を買い戻しました。その買い戻し費用実に4,700億円。所謂、自己株式、金庫株です。ここ数年、スズキは過去最高益更新を続け、財務的にも健全な状況でした。それが4,700億円という現金の流出を受け、バランスシートは相当弱体化しました。
具体的には自己資本比率が10%ポイント近くも低下、2015年3月末には45.6%であったものが、2015年12月末では36.3%にまで低下しました。現預金残高から有利子負債を引いたネットキャッシュは、2015年12月末現在約2,000億円と、1年前の5,900億円からほぼ3分の一の水準にまで激減ました。またスズキの場合、実は多くのキャッシュはインドのマルチ社が保有するもので、浜松本社の現金残高はこれよりも更に低下しているとも考えられます。
このままではスズキの財務基盤は毀損され、格付けへの影響、金融機関からの融資条件への影響なども考えられます。スズキは直ちに財務の健全性を改善したいハズです。このために、最も有効的と思われる選択肢は、この金庫株を買い取ってもらい、資本提携することでキャッシュを得ることです。スズキは以前にもGMなどと提携していた歴史があり、今回も国内外複数社の自動車メーカーと資本提携の面で検討・交渉をした形跡があります。
トヨタとの提携もこのオプションの一つ、トヨタから全ての金庫株とは言わずとも、例えば10%でも出資を受け金庫株を保有してもらえば、これだけで1,500億円以上のキャッシュが入ってくる、スズキとしては財務的に一息つける、またスズキが外資ではなく、トヨタと提携することで、All Japan体制の維持にも貢献ができる、そんな思惑でしょうか。
この話はスズキがVWとの提携解消を言い出して以来、市場に噂として流れていました。ただその度に、トヨタとスズキは仲が悪いハズ、提携したとしてダイハツとスズキの関係をどうするのか、トヨタがスズキから何を得られるのか、そもそも今の世の中、All Japanも無いだろう、既にトヨタと出資・提携関係にある国内自動車メーカーは、ダイハツ・日野の子会社に加え、富士重・マツダ・いすゞとあり、二輪車のヤマハ発動機も含めれば、6社がトヨタグループに入っている、ここに更にスズキが入る余地があるのか、公正な競争が阻害されるだけではないか、独禁法抵触の可能性もあるのではないか、云々云々。
一方で、トヨタがスズキの10%、ないしは何%かを持ったとして、スズキにはそれ相応のキャッシュが入ってくる、その見返りにトヨタはスズキから何を得るのか。最初に報道した日経やその他メディアが必ず取り上げるのが、トヨタがスズキと資本提携すれば、スズキの協力を得て、トヨタがインド市場を開拓出来る、というものです。はっきり申し上げて、こんなことは有りえません。ほぼナンセンスと言っていいと思います。
インドはスズキの牙城、利益の最大の源泉です。以前、スズキの収益構造についてここで詳細に解説したことがありますが、今期は国内利益が減少していることもあり、インドはスズキの連結営業利益の、約70%$程度を占めることになるのではないでしょうか。マルチスズキのインドでのシェアは40%強、現在、デリーにあるグルがオンとマネサールの2工場に加え、グジャラートに2017年をメドに新工場を建設中、生産能力は現在の50%増の年間200万台強に達し、インドでは2位以下を大きく引き離してのダントツトップの座を維持する方向です。
その会社が、こともあろうに、トヨタに自分の市場を明け渡すような協力をする理由など、どこにもありません。トヨタがスズキの50%以上の株を引き受け、連結子会社化するなら話は別ですが、出資比率が10%やそこらの低水準であるならば、インドにおけるトヨタとスズキの提携など、殆ど現実性はありません。唯一、スズキが国内市場でマツダや日産に一部軽自動車のOEM供給をしていますが、これ同様に、一部車種を若干台数トヨタにOEM供給することは可能かもしれませんが、これによってトヨタがインドへのアクセスを大きく改善できるとは、到底思えませんし、スズキがそのようなことをするとも思えません。
ではトヨタはスズキへ出資する見返りとして何を求めるのか。ダイハツとスズキの間での開発協力、部品共有化？これも無理です。前述のように、ダイハツとスズキの双方がトヨタの子会社なら可能ですが、出資比率10%の会社と部品の共有化など非現実的です。また、ダイハツとスズキの部品共通化など提携強化の動きは、独禁法違反に抵触する可能性があります。勿論販売協力など問題外です。ダイハツとスズキの提携などの目もありません。
環境技術の供与など、プラグインハイブリッド車や燃料電池車の分野で、トヨタとスズキが開発協力をする余地はあります。但し、スズキは最近自前の環境技術を蓄えており、必ずしもトヨタの技術が必要とも思えません。勿論、環境技術の分野では膨大な開発費が必要で、数社で分担することで、財務負担の低減にはつながります。トヨタにとっても、スズキがトヨタのデファクトスタンダードに入れば、それだけ世界でのマーケティングがし易くなり、コストも低減できるメリットがあるかもしれません。ただ、これがトヨタが投資するかもしれない2,000億円前後の投資に見合うかというと、甚だ疑問と言わざるを得ません。
結局、トヨタがスズキに10%（＝1,500億円）前後出資したとして、トヨタやダイハツに相応のプラスがあるかと言えば、なかなか難しいと言わざるをえません。それでもトヨタはスズキへ出資することで、スズキをAll Japanの一員に留めて置ける、という側面をどう考えるか、ということでしょうか。
（4日連続12時配信。トヨタ・ダイハツ・スズキ新三角関係 その1，トヨタ・ダイハツ・スズキ新三角関係 その2 ,トヨタ・ダイハツ・スズキ新三角関係 その3もお読み下さい。全4回）
この記事を書いた人
遠藤功治株式会社SBI証券 投資調査部 専任部長兼シニアリサーチフェロー
1984年に野村證券入社、以来、SGウォーバーグ、リーマンブラザーズ、シュローダー、クレディスイスと、欧米系の外資系投資銀行にて活躍、証券アナリスト歴は通算32年に上る。うち、約27年間が、自動車・自動車部品業界、3年間が電機・電子部品業界の業界・企業分析に携わる。 その間、日経アナリストランキングやInstitutional Investors ランキングでは、常に上位に位置（2000年日経アナリストランキング自動車部門第1位）。その豊富な業界知識と語学力を生かし、金融業界のみならず、テレビや新聞・雑誌を中心に、数々のマスコミ・報道番組にも登場、主に自動車業界の現状分析につき、解説を披露している。また、“トップアナリストの業界分析”（日本経済新聞社、共著）など、出版本も多数。日系の主要な自動車会社・部品会社に招かれてのセミナーや勉強会等、講義の機会も多数に上る。最近では、日本経団連や外国特派員協会での講演（東京他）、国連・ＩＬＯでの講演（ジュネーブ）や、ダボス夏季会議での基調講演などがあり、海外の自動車・自動車部品メーカー、また、大学・研究機関・国連関係の知己も多い。2016年7月より、株式会社SBI証券に移籍、引き続き自動車・自動車部品関係を担当すると供に、新素材、自動運転（ADAS）、人口知能（AI）、ロボット分野のリサーチにも注力している。
東京出身、58歳
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